چارچوبی برای تجزیه و تحلیل "قرارداد سرمایه گذاری" دارایی های دیجیتال

اگر در نظر دارید یک پیشنهاد اولیه سکه، که گاهی اوقات به آن "ICO" گفته می شود، یا در غیر این صورت درگیر پیشنهاد، فروش یا توزیع یک دارایی دیجیتال هستید، باید در نظر بگیرید که آیا قوانین فدرال اوراق بهادار ایالات متحده اعمال می شود یا خیر. یک مسئله آستانه این است که آیا دارایی دیجیتال تحت آن قوانین یک "امنیت" است.[3]اصطلاح "اوراق بهادار" شامل "قرارداد سرمایه گذاری" و نیز ابزارهای دیگری مانند سهام، اوراق قرضه و سهام قابل انتقال است. یک دارایی دیجیتال باید برای تعیین اینکه آیا دارای ویژگی های هر محصولی است که مطابق با تعریف "امنیت" تحت قوانین اوراق بهادار فدرال است، تجزیه و تحلیل شود. در این راهنما، ما چارچوبی برای تجزیه و تحلیل اینکه آیا دارایی دیجیتال دارای ویژگی های یک نوع خاص از امنیت است - یک "قرارداد سرمایه گذاری" ارائه می دهیم. آیا ابزارها یا ترتیبات منحصر به فرد یا جدید، مانند دارایی های دیجیتال، اوراق بهادار مشمول قوانین اوراق بهادار فدرال هستند.

پرونده هاوی دادگاه عالی ایالات متحده و قانون مورد بعدی دریافته اند که یک "قرارداد سرمایه گذاری" زمانی وجود دارد که سرمایه گذاری پول در یک شرکت مشترک با انتظار منطقی از سود حاصل از تلاش های دیگران وجود داشته باشد.[5]به اصطلاح "آزمون هوی" برای هر قرارداد، طرح یا معامله ای اعمال می شود، صرف نظر از اینکه آیا دارای هر یک از ویژگی های اوراق بهادار معمولی است.[6]تمرکز تجزیه و تحلیل هاوی تنها بر شکل و شرایط خود ابزار (در این مورد، دارایی دیجیتال) نیست، بلکه بر شرایط پیرامون دارایی دیجیتال و نحوه ارائه، فروش یا فروش مجدد آن است. که شامل فروش بازار ثانویه می شود). بنابراین، ناشران و سایر افراد و نهادهای درگیر در بازاریابی، پیشنهاد، فروش، فروش مجدد یا توزیع هر دارایی دیجیتال باید تراکنش های مربوطه را تجزیه و تحلیل کنند تا مشخص شود آیا قوانین فدرال اوراق بهادار اعمال می شود یا خیر.

قوانین اوراق بهادار فدرال به کلیه پیشنهادات و فروش اوراق بهادار ، از جمله موارد مربوط به دارایی دیجیتال ، نیاز دارد که تحت مقررات آن ثبت شود یا واجد شرایط دریافت معافیت از ثبت نام باشد. مقررات ثبت نام افراد را ملزم به افشای اطلاعات خاص به سرمایه گذاران می کند ، و این اطلاعات باید کامل باشد و از نظر مادی گمراه کننده نباشد. این الزام برای افشای ، هدف قوانین اوراق بهادار فدرال را برای ارائه اطلاعات لازم برای تصمیم گیری در مورد سرمایه گذاری آگاهانه به سرمایه گذاران ارائه می دهد. از جمله اطلاعاتی که باید فاش شود ، اطلاعات مربوط به تلاشهای اساسی مدیریتی است که بر موفقیت شرکت تأثیر می گذارد. [7]به عنوان مثال ، این در مورد یک شرکت صادق است ، اما همچنین ممکن است در مورد انواع دیگر شرکتها بدون در نظر گرفتن ساختار یا شکل سازمانی آنها صادق باشد. [8]در صورت عدم وجود افشای مورد نیاز قانون در مورد آن تلاش ها و پیشرفت و چشم انداز شرکت ، عدم تقارن اطلاعاتی قابل توجه ممکن است بین مدیریت و مروج شرکت از یک سو و سرمایه گذاران و سرمایه گذاران آینده نگر وجود داشته باشد. کاهش این عدم تقارن اطلاعات از طریق افشای مورد نیاز ، از سرمایه گذاران محافظت می کند و یکی از اهداف اصلی قوانین اوراق بهادار فدرال است.

II. کاربرد Howey به دارایی های دیجیتال

در این راهنمایی ، ما چارچوبی را برای تجزیه و تحلیل اینکه آیا یک دارایی دیجیتال یک قرارداد سرمایه گذاری است و اینکه آیا پیشنهادات و فروش دارایی دیجیتال معاملات اوراق بهادار است ، ارائه می دهیم. همانطور که در بالا ذکر شد ، طبق آزمون Howey ، "قرارداد سرمایه گذاری" هنگامی که سرمایه گذاری پول در یک شرکت مشترک با انتظار معقول سود حاصل از تلاش دیگران حاصل شود ، وجود دارد. این که آیا یک دارایی دیجیتالی خاص در زمان پیشنهاد یا فروش آن ، آزمایش Howey را برآورده می کند ، به حقایق و شرایط خاص بستگی دارد. ما به هر یک از عناصر آزمون Howey در زیر می پردازیم.

الف - سرمایه گذاری پول

اولین تست Howey به طور معمول در یک پیشنهاد و فروش یک دارایی دیجیتال راضی است زیرا دارایی دیجیتال خریداری می شود یا در ازای ارزش ، چه به صورت ارز واقعی (یا فیات) ، یک دارایی دیجیتال دیگر ، یا در غیر این صورت به دست می آیدنوع دیگر توجه. [9]

ب - شرکت مشترک

دادگاه ها به طور کلی "شرکت مشترک" را به عنوان یک عنصر مشخص از یک قرارداد سرمایه گذاری تجزیه و تحلیل کرده اند. [10]در ارزیابی دارایی های دیجیتال ، دریافتیم که "یک شرکت مشترک" به طور معمول وجود دارد. [11]

ج - انتظار معقول از سود حاصل از تلاش دیگران

معمولاً مسئله اصلی در تجزیه و تحلیل دارایی دیجیتال تحت آزمون Howey این است که آیا یک خریدار انتظار معقول سود (یا سایر بازده های مالی) حاصل از تلاش دیگران را دارد. یک خریدار ممکن است انتظار داشته باشد که از طریق شرکت در توزیع ها یا از طریق سایر روش های تحقق قدردانی از دارایی ، مانند فروش در یک سود در یک بازار ثانویه ، بازپرداخت را تحقق بخشد. هنگامی که یک مروج ، اسپانسر یا شخص ثالث دیگر (یا گروه وابسته اشخاص ثالث) (هر یک "یک شرکت کننده فعال" یا "AP") تلاشهای اساسی مدیریتی را ارائه می دهد که بر موفقیت شرکت تأثیر می گذارد ، و سرمایه گذاران به طور منطقی انتظار دارند سود کسب کننداز این تلاش ها ، پس از آن این تست از آزمون برآورده می شود. مربوط به این استعلام "واقعیت اقتصادی" [12] معامله و "چه شخصیتی است که این ابزار با توجه به شرایط پیشنهاد ، برنامه توزیع و القاء اقتصادی که به چشم انداز داده می شود ، در تجارت ارائه می شود." [13] بنابراین ، استعلام یک هدف عینی است که بر خود معامله و نحوه ارائه و فروش دارایی دیجیتال متمرکز است.

خصوصیات زیر به ویژه در تجزیه و تحلیل اینکه آیا سومین آزمایش آزمون Howey راضی است ، اهمیت دارد.

1. اعتماد به تلاش دیگران

پرس و جو در مورد اینکه آیا یک خریدار به تلاش دیگران متکی است ، بر دو موضوع اصلی متمرکز است:

• آیا خریدار به طور منطقی انتظار دارد که به تلاش های AP اعتماد کند؟
• آیا این تلاش ها "موارد غیرقابل انکار قابل توجه ، آن تلاشهای اساسی مدیریتی که بر عدم موفقیت یا موفقیت شرکت تأثیر می گذارد" ، [14] بر خلاف تلاش هایی که از نظر وزیران بیشتر هستند؟

اگرچه هیچ کس از خصوصیات زیر لزوماً تعیین کننده نیست ، هرچه حضور آنها قوی تر باشد ، احتمال دارد که یک خریدار یک دارایی دیجیتال به "تلاش دیگران" تکیه کند:

• AP مسئول توسعه ، بهبود (یا تقویت) ، بهره برداری یا ارتقاء شبکه است ، [15] به ویژه اگر خریداران دارایی دیجیتال انتظار داشته باشند یک AP انجام یا نظارت بر وظایفی که برای شبکه یا دارایی دیجیتال لازم استبرای دستیابی یا حفظ هدف یا عملکرد مورد نظر خود. [16]
  • در مواردی که شبکه یا دارایی دیجیتال هنوز در حال توسعه است و شبکه یا دارایی دیجیتال در زمان پیشنهاد یا فروش کاملاً کاربردی نیست، خریداران به طور منطقی انتظار دارند که یک AP عملکرد شبکه یا دارایی دیجیتال را بیشتر توسعه دهد (مستقیم یاغیر مستقیم). این به ویژه در مواردی است که یک AP وعده تلاش‌های توسعه‌ای بیشتر را به منظور دستیابی یا رشد ارزش دارایی دیجیتال می‌دهد.
  • تعیین اینکه آیا و نحوه پرداخت غرامت به اشخاص ارائه دهنده خدمات به شبکه یا نهاد یا نهادهای مسئول نظارت بر شبکه.
  • تعیین اینکه آیا و کجا دارایی دیجیتال معامله خواهد شد. به عنوان مثال، خریداران ممکن است به طور منطقی برای نقدینگی به یک AP متکی باشند، مانند جایی که AP ترتیب داده است، یا قول داده است که معامله دارایی دیجیتال را در یک بازار یا پلتفرم ثانویه ترتیب دهد.
  • تعیین اینکه چه کسی دارایی های دیجیتال اضافی و تحت چه شرایطی را دریافت خواهد کرد.
  • اتخاذ یا مشارکت در تصمیمات تجاری در سطح مدیریتی، مانند نحوه استقرار وجوه به دست آمده از فروش دارایی دیجیتال.
  • ایفای نقش اصلی در اعتبارسنجی یا تایید تراکنش‌های شبکه یا به نوعی دیگر مسئولیت امنیت مداوم شبکه.
  • اتخاذ تصمیمات یا قضاوت های مدیریتی دیگری که به طور مستقیم یا غیرمستقیم بر موفقیت شبکه یا ارزش دارایی دیجیتال به طور کلی تأثیر می گذارد.
  • AP این توانایی را دارد که از ارزش دارایی دیجیتال، قدردانی سرمایه را درک کند. این را می توان نشان داد، برای مثال، اگر AP سهام یا علاقه ای را در دارایی دیجیتال حفظ کند. در این موارد، خریداران به طور منطقی انتظار دارند که AP تلاش هایی را برای ارتقای منافع خود و افزایش ارزش شبکه یا دارایی دیجیتال انجام دهد.
  • AP دارایی دیجیتال را به عنوان غرامت به مدیریت توزیع می کند یا غرامت AP به قیمت دارایی دیجیتال در بازار ثانویه وابسته است. تا حدی که این حقایق وجود داشته باشد، می توان انتظار داشت که افراد غرامت گرفته برای ایجاد ارزش دارایی دیجیتال اقداماتی را انجام دهند.
  • AP مالکیت حقوق مالکیت معنوی شبکه یا دارایی دیجیتال را به طور مستقیم یا غیرمستقیم در اختیار دارد یا آن را کنترل می کند.
  • AP از ارزش دارایی دیجیتال درآمدزایی می کند، به ویژه در مواردی که دارایی دیجیتال عملکرد محدودی دارد.

  در ارزیابی اینکه آیا یک دارایی دیجیتالی که قبلاً به عنوان امنیت فروخته شده است ، باید در زمان پیشنهادات بعدی یا فروش مجدداً مورد ارزیابی قرار گیرد ، ملاحظات دیگری وجود خواهد داشت زیرا آنها مربوط به "تلاش دیگران" هستند ، از جمله اما محدود به این موارد نیست:

  • این که آیا تلاش های AP ، از جمله هر AP جانشین ، همچنان برای ارزش یک سرمایه گذاری در دارایی دیجیتال مهم است یا خیر.
  • این که آیا شبکه ای که دارایی دیجیتال در آن کار می کند به گونه ای عمل می کند که خریداران دیگر به طور منطقی انتظار ندارند یک AP تلاش های اساسی مدیریتی یا کارآفرینی را انجام دهد.
  • این که آیا تلاش های AP دیگر بر موفقیت شرکت تأثیر نمی گذارد.

  2. انتظار معقول سود

  ارزیابی دارایی دیجیتال همچنین باید در نظر بگیرد که آیا انتظار معقول سود وجود دارد یا خیر. سود می تواند از جمله موارد دیگر ، تقدیر سرمایه ناشی از توسعه سرمایه گذاری اولیه یا شرکت تجاری یا مشارکت در درآمد ناشی از استفاده از بودجه خریداران باشد. [18]قدردانی از قیمت که صرفاً از نیروهای بازار خارجی (مانند روندهای عمومی تورمی یا اقتصاد) ناشی از عرضه و تقاضای دارایی اساسی است ، به طور کلی تحت آزمون Howey "سود" در نظر گرفته نمی شود.

  هرچه ویژگی های زیر بیشتر وجود داشته باشد ، احتمال اینکه سود معقول از سود وجود داشته باشد ، بیشتر وجود دارد:

  • دارایی دیجیتالی به دارنده حق دارد تا در درآمد یا سود شرکت به اشتراک بگذارد یا از افزایش سرمایه از دارایی دیجیتال بهره مند شود.
    • این فرصت ممکن است ناشی از قدردانی از ارزش دارایی دیجیتالی باشد که حداقل تا حدودی از عملیات ، ارتقاء ، بهبود یا سایر تحولات مثبت در شبکه ناشی می شود ، به ویژه اگر یک بازار معاملات ثانویه وجود داشته باشد که دارندگان دارایی دیجیتال را قادر می سازدبرای فروش دارایی های دیجیتالی آنها و تحقق سود.
    • این همچنین می تواند در صورتی باشد که دارایی دیجیتال به دارنده حق سود سهام یا توزیع را بدهد.
    • دارایی دیجیتالی به جای مقادیر نشانگر کاربر شبکه ، در مقادیر نشانگر هدف سرمایه گذاری ارائه می شود و خریداری می شود. به عنوان مثال ، آن را به طور قابل توجهی بیشتر از هر کاربر احتمالی که به طور منطقی به آن احتیاج دارد ، ارائه و خریداری می شود ، یا آنقدر کوچک است که می تواند از دارایی در شبکه غیر عملی باشد.
    • تخصص یک AP یا توانایی آن در ساخت یا رشد ارزش شبکه یا دارایی دیجیتال.
    • دارایی دیجیتال به شرایطی به بازار عرضه می شود که نشان می دهد این یک سرمایه گذاری است یا دارندگان درخواست شده سرمایه گذار هستند.
    • استفاده در نظر گرفته شده از درآمد حاصل از فروش دارایی دیجیتال ، توسعه شبکه یا دارایی دیجیتال است.
    • عملکرد آینده (و نه موجود) شبکه یا دارایی دیجیتال ، و چشم انداز که یک AP آن عملکرد را ارائه می دهد.
    • وعده (ضمنی یا صریح) برای ایجاد یک تجارت یا عملیاتی بر خلاف ارائه کالاها یا خدمات موجود برای استفاده در یک شبکه موجود.
    • قابلیت انتقال آماده دارایی دیجیتال یک ویژگی اصلی فروش است.
    • سودآوری بالقوه عملیات شبکه یا قدردانی بالقوه در ارزش دارایی دیجیتال در بازاریابی یا سایر مواد تبلیغاتی تأکید می شود.
    • در دسترس بودن بازاری برای تجارت دارایی دیجیتال ، به ویژه در مواردی که AP به طور ضمنی یا صریح قول ایجاد یا پشتیبانی از بازار معاملاتی برای دارایی دیجیتال را می دهد.

    در ارزیابی اینکه آیا یک دارایی دیجیتالی که قبلاً به عنوان امنیت فروخته شده است باید در زمان پیشنهادات بعدی یا فروش مجدداً مورد ارزیابی قرار گیرد ، ملاحظات دیگری وجود خواهد داشت زیرا آنها مربوط به "انتظار معقول سود" هستند ، از جمله اما محدود به این موارد نیست:

    • خریداران دارایی دیجیتال دیگر به طور منطقی انتظار ندارند که ادامه تلاش های توسعه یک AP یک عامل اصلی برای تعیین ارزش دارایی دیجیتال باشد.
    • ارزش دارایی دیجیتال همبستگی مستقیم و پایدار با ارزش کالای خوب یا خدماتی که ممکن است مبادله یا بازخرید آن باشد ، نشان داده است.
    • حجم معاملات دارایی دیجیتال مربوط به سطح تقاضا برای کالای خوب یا خدماتی است که ممکن است برای آن رد و بدل یا بازخرید شود.
    • این که آیا دارندگان قادر به استفاده از دارایی دیجیتال برای عملکرد مورد نظر خود هستند ، مانند دستیابی به کالاها و خدمات از طریق شبکه یا سیستم عامل.
    • این که آیا مزایای اقتصادی که ممکن است از ارزش دارایی دیجیتال حاصل شود ، برای به دست آوردن حق استفاده از آن برای عملکرد مورد نظر خود اتفاقی است.
    • هیچ AP به اطلاعات ، غیر عمومی به مواد ، دسترسی ندارد و در غیر این صورت می توان در نظر گرفته شد که اطلاعات مربوط به دارایی دیجیتال را در اختیار دارد.

    3. سایر ملاحظات مربوطه

    دادگاه‌های فدرال هنگام ارزیابی اینکه آیا انتظار معقولی از سود حاصل از تلاش‌های دیگران وجود دارد یا خیر، به واقعیت اقتصادی معامله نگاه می‌کنند.[20]در انجام این کار، دادگاه ها همچنین بررسی کرده اند که آیا ابزار برای استفاده یا مصرف توسط خریداران عرضه و فروخته می شود.[21]

    اگرچه هیچ یک از ویژگی‌های استفاده یا مصرف زیر لزوماً تعیین‌کننده نیست، اما هرچه حضور آنها قوی‌تر باشد، احتمال انجام تست هوی کمتر می‌شود:

    • شبکه دفتر کل توزیع شده و دارایی دیجیتال به طور کامل توسعه یافته و عملیاتی شده است.
    • دارندگان دارایی دیجیتال بلافاصله می توانند از آن برای عملکرد مورد نظر خود در شبکه استفاده کنند، به ویژه در مواردی که مشوق های داخلی برای تشویق چنین استفاده ای وجود دارد.
    • ایجاد و ساختار دارایی‌های دیجیتال برای برآورده کردن نیازهای کاربران طراحی و اجرا می‌شود، نه برای دامن زدن به حدس و گمان در مورد ارزش یا توسعه شبکه‌اش. به عنوان مثال، دارایی دیجیتال فقط می تواند در شبکه استفاده شود و به طور کلی می توان آن را تنها در مقادیری که با استفاده مورد انتظار خریدار مطابقت دارد نگهداری یا منتقل کرد.
    • چشم انداز قدردانی از ارزش دارایی دیجیتال محدود است. به عنوان مثال، طراحی دارایی دیجیتال تضمین می کند که ارزش آن در طول زمان ثابت می ماند یا حتی کاهش می یابد، و بنابراین، از یک خریدار معقول انتظار نمی رود که دارایی دیجیتال را برای دوره های طولانی به عنوان سرمایه گذاری نگه دارد.
    • با توجه به دارایی دیجیتالی که به عنوان ارز مجازی نامیده می شود، می توان بلافاصله از آن برای انجام پرداخت ها در زمینه های مختلف استفاده کرد یا به عنوان جایگزینی برای ارز واقعی (یا فیات) عمل کرد.
      • این بدان معناست که امکان پرداخت کالا یا خدمات با دارایی دیجیتال بدون نیاز به تبدیل آن به دارایی دیجیتال یا ارز واقعی دیگر وجود دارد.
      • اگر به عنوان یک ارز مجازی مشخص شود، دارایی دیجیتال در واقع به عنوان یک ذخیره ارزش عمل می کند که می تواند ذخیره شود، بازیابی شود و در زمان بعدی با چیزی با ارزش مبادله شود.
      • بین قیمت خرید دارایی دیجیتال و قیمت بازار کالا یا خدمات خاصی که ممکن است بابت آن بازخرید یا مبادله شود، ارتباط وجود دارد.
      • دارایی دیجیتال به صورت افزایشی در دسترس است که با هدف مصرفی در مقابل سرمایه گذاری یا هدف سوداگرانه مرتبط است.
      • در صورتی که کالا یا خدمات زیربنایی دارایی دیجیتال را تنها از طریق استفاده از دارایی دیجیتال در شبکه بتوان به دست آورد، یا به نحو مؤثرتری به دست آورد، قصد مصرف دارایی دیجیتال نیز ممکن است مشهودتر باشد.

      دارایی های دیجیتالی با این نوع خصوصیات استفاده یا مصرف احتمالاً قراردادهای سرمایه گذاری کمتر است. به عنوان مثال ، پرونده یک خرده فروش آنلاین را با یک تجارت عملیاتی کاملاً توسعه یافته در نظر بگیرید. این خرده فروش دارای یک دارایی دیجیتالی است که توسط مصرف کنندگان برای خرید محصولات فقط در شبکه خرده فروش استفاده می شود ، دارایی دیجیتالی را برای فروش در ازای ارز واقعی ارائه می دهد و دارایی دیجیتالی قابل بازخرید برای محصولات با قیمت مناسب در آن ارز واقعی است. این خرده فروش همچنان محصولات خود را به پایگاه مشتری موجود خود ادامه می دهد ، روش پرداخت دارایی دیجیتال خود را به عنوان بخشی از این تلاش ها تبلیغ می کند ، و ممکن است مشتریان را با دارایی های دیجیتالی بر اساس خریدهای محصول "پاداش" دهد. پس از دریافت دارایی دیجیتال ، مصرف کنندگان بلافاصله قادر به خرید محصولات در شبکه با استفاده از دارایی دیجیتال هستند. دارایی های دیجیتال قابل انتقال نیستند. در عوض ، مصرف کنندگان فقط می توانند از آنها برای خرید محصولات از خرده فروش استفاده کنند یا آنها را با تخفیف به قیمت خرید اصلی به خرده فروشان برگردانند. براساس این حقایق ، دارایی دیجیتال یک قرارداد سرمایه گذاری نخواهد بود.

      حتی در مواردی که دارایی دیجیتالی می تواند برای خرید کالا یا خدمات در شبکه استفاده شود ، جایی که عملکرد دارایی شبکه یا دیجیتال در حال توسعه یا بهبود است ، ممکن است معاملات اوراق بهادار وجود داشته باشد اگر از جمله عوامل دیگر ، موارد زیر وجود داشته باشد: دیجیتالدارایی با تخفیف به ارزش کالا یا خدمات به خریداران ارائه می شود یا به خریداران فروخته می شود. دارایی دیجیتالی به مقادیری که از استفاده معقول فراتر رود ، به خریداران ارائه می شود یا به خریداران فروخته می شود. و/یا محدودیت محدودی برای فروش مجدد آن دارایی های دیجیتالی وجود دارد ، به ویژه در مواردی که AP در تلاش های خود برای افزایش ارزش دارایی های دیجیتال ادامه می دهد یا بازار ثانویه را تسهیل کرده است.

      iiiنتیجه

      بحث بالا برخی از عواملی را که فعالان بازار باید در ارزیابی اینکه آیا یک دارایی دیجیتال به عنوان یک قرارداد سرمایه گذاری عرضه می شود یا فروخته می شود و در نتیجه یک امنیت است، در نظر بگیرند، مشخص می کند. همچنین برخی از عواملی را که باید در تعیین اینکه آیا و چه زمانی یک دارایی دیجیتال دیگر یک اوراق بهادار نیست در نظر گرفته می شود، شناسایی می کند. این عوامل برای ارزیابی اینکه آیا دارایی دیجیتال یک قرارداد سرمایه گذاری است یا هر نوع دیگری از امنیت، جامع نیستند، و هیچ عامل واحدی تعیین کننده نیست. در عوض، ما آنها را برای کمک به کسانی که در ارائه، فروش یا توزیع یک دارایی دیجیتالی مشارکت می‌کنند، و مشاوران آنها، در صورت بررسی این مسائل، ارائه می‌کنیم. ما فعالان بازار را تشویق می‌کنیم که از مشاور اوراق بهادار مشاوره بگیرند و از طریق www. sec. gov/finhub با کارکنان درگیر شوند.

      [1] این چارچوب دیدگاه های مرکز استراتژیک نوآوری و فناوری مالی ("FinHub"، "کارکنان" یا "ما") کمیسیون بورس و اوراق بهادار ("کمیسیون") را نشان می دهد. این یک قانون، آیین نامه یا بیانیه کمیسیون نیست و کمیسیون نه محتوای آن را تایید و نه تایید کرده است. علاوه بر این، این چارچوب جایگزین یا جایگزین رویه قضایی، الزامات قانونی، یا بیانیه‌ها یا راهنمایی‌های کمیسیون یا کارکنان نمی‌شود. در عوض، این چارچوب راهنمایی های بیشتری را در زمینه هایی ارائه می دهد که کمیسیون یا کارکنان قبلاً به آنها پرداخته اند. به عنوان مثال، به گزارش تحقیق مطابق با بخش 21 (الف) قانون بورس اوراق بهادار سال 1934 مراجعه کنید: DAO (قانون مبادله شماره 81207) (25 ژوئیه 2017) ("گزارش DAO"). ویلیام هینمن، معاملات دارایی دیجیتال: وقتی هاوی با گری (پلاستیک) ملاقات کرد، اظهارات در اجلاس یاهو فاینانس همه بازارها: کریپتو (14 ژوئن 2018)، موجود در https://www. sec. gov/news/speech/speech-hinman-061418.

      [2] اصطلاح "دارایی دیجیتال"، همانطور که در این چارچوب استفاده می‌شود، به دارایی‌ای اشاره دارد که با استفاده از دفتر کل توزیع شده یا فناوری بلاک چین، شامل، اما نه محدود به، به اصطلاح "ارزهای مجازی"، "سکه‌ها" صادر و منتقل می‌شود." و "نشانه ها."

      [3] اصطلاح "اوراق بهادار" در بخش 2(a)(1) قانون اوراق بهادار 1933 ("قانون اوراق بهادار")، بخش 3(a)(10) قانون بورس اوراق بهادار 1934، بخش تعریف شده است. 2(a)(36) قانون شرکت سرمایه گذاری 1940 و بخش 202(a)(18) قانون مشاوران سرمایه گذاری سال 1940.

      [4] این چارچوب آموزنده در نظر گرفته شده است و بر اساس تجارب کارکنان تا به امروز و قوانین مربوطه و سوابق قانونی است. این یک درمان جامع از مسائل قانونی و نظارتی مربوط به انجام تجزیه و تحلیل در مورد اینکه آیا یک محصول یک اوراق بهادار است، از جمله تجزیه و تحلیل قرارداد سرمایه گذاری با توجه به دارایی های دیجیتال به طور کلی نیست. ما انتظار داریم که تجزیه و تحلیل مربوط به دارایی های دیجیتال به عنوان اوراق بهادار ممکن است در طول زمان با بلوغ بازار دارایی دیجیتال تکامل یابد. همچنین، هیچ عاملی لزوماً در مورد وجود یا عدم وجود قرارداد سرمایه گذاری منفعل نیست.

      [5] SEC v. W. J. Howey Co., 328 U. S. 293 (1946) ("Howey"). همچنین نگاه کنید به United Housing Found., Inc. v. Forman, 421 U. S. 837 (1975) ("Forman"); Tcherepnin v. Knight , 389 U. S. 332 (1967) ("Tcherepnin"); SEC v. C. M. Joiner Leasing Corp., 320 U. S. 344 (1943) ("Jiner").

      [6] اینکه آیا یک قرارداد، طرح یا معامله یک قرارداد سرمایه گذاری است یا نه، موضوع قانون فدرال است، نه ایالتی و به وجود قرارداد رسمی بین طرفین بستگی ندارد. در عوض، تحت آزمون هاوی، "شکل از نظر ماهیت نادیده گرفته می شود و تاکید بر واقعیت اقتصادی است."Howey , 328 U. S. at 298. دیوان عالی توضیح داده است که اصطلاح امنیت "یک اصل منعطف و نه ثابت" را به منظور برآورده ساختن "طرحهای متغیر ابداع شده توسط کسانی که به دنبال استفاده از پول دیگران بر رویوعده سود."شناسه. در 299.

      [7] ناشران دارایی های دیجیتال، مانند همه ناشران، باید اطلاعات با اهمیت را به طور کامل و منصفانه مطابق با الزامات قوانین فدرال اوراق بهادار افشا کنند. صادرکنندگان دارایی های دیجیتال باید بر اساس چارچوب نظارتی و مفاهیم اهمیت هدایت شوند. آنچه مادی است به ماهیت و ساختار شبکه و شرایط خاص صادرکننده بستگی دارد. TSC Industries v. Northway, 426 U. S. 438, 449 (1976) را ببینید (اگر احتمال قابل توجهی وجود داشته باشد که سهامدار معقول آن را مهم در نظر بگیرد» در تصمیم گیری سرمایه گذاری وجود دارد یا اگر «این موضوع توسط «مشاهده شده باشد» با اهمیت است. سرمایه‌گذار معقول به‌طور قابل‌توجهی «ترکیب کل» اطلاعاتی را که در اختیار سهامدار قرار داده است، تغییر داده است).

      [8] به گزارش DAO مراجعه کنید.

      [9] عدم توجه پولی برای دارایی های دیجیتالی ، مانند موارد توزیع شده از طریق به اصطلاح "برنامه فضل" به معنای این نیست که سرمایه گذاری پولی راضی نیست. همانطور که کمیسیون در گزارش DAO توضیح داد ، "[من] تعیین می کند که آیا یک قرارداد سرمایه گذاری وجود دارد ، سرمایه گذاری" پول "نیازی به شکل پول نقد ندارد" و "علی رغم مراجعه به هاوی به" سرمایه گذاری پول "، "به خوبی مشخص شده است که پول نقد تنها شکل مشارکت یا سرمایه گذاری نیست که یک قرارداد سرمایه گذاری ایجاد می کند."گزارش DAO در 11 (استناد حذف شده). در Re Tomahawk Exploration LLC ، قانون اوراق بهادار Rel. 10530 (14 آگوست 2018) (صدور نشانه های تحت عنوان "برنامه فضل" پیشنهاد و فروش اوراق بهادار را تشکیل می داد زیرا صادرکننده در ازای خدمات طراحی شده برای پیشبرد منافع اقتصادی صادرکننده ، سرمایه گذاران را به سرمایه گذاران ارائه می داد و معاملات می کند. بازار اوراق بهادار خود). علاوه بر این ، عدم توجه پولی برای دارایی های دیجیتال ، مانند موارد توزیع شده از طریق به اصطلاح "افت هوا" ، به معنای این نیست که سرمایه گذاری پولی راضی نیست. بنابراین ، یک هوایی ممکن است فروش یا توزیع اوراق بهادار باشد. در یک به اصطلاح "Airdrop" ، یک دارایی دیجیتالی به دارندگان دارایی دیجیتالی دیگر ، به طور معمول برای ارتقاء گردش خون آن توزیع می شود.

      [10] به منظور برآورده کردن جنبه "شرکت مشترک" از آزمون Howey ، دادگاه های فدرال نیاز دارند که "مشترکات افقی" یا "مشترک بودن عمودی" وجود داشته باشد. به Revak v. Sec Realty Corp. ، 18 F. 3d. 81 ، 87-88 (2d Cir. 1994) (بحث در مورد مشترکات افقی به عنوان "پیوند ثروت هر سرمایه گذار جداگانه به ثروت سایر سرمایه گذاران با جمع آوری دارایی ها ، معمولاً با توزیع طرفدار سود" و دوانواع مشترکات عمودی ، که "بر رابطه بین پروموتر و بدنه سرمایه گذاران" متمرکز شده است). از طرف دیگر ، این کمیسیون به خودی خود نیاز به مشترک بودن عمودی یا افقی ندارد ، و همچنین "شرکت مشترک" را به عنوان یک عنصر مشخص از اصطلاح "قرارداد سرمایه گذاری" می بیند. در RE Barkate ، 57 S. E. C. 488 ، 496 n. 13 (8 آوریل 2004) ؛همچنین به خلاصه تکمیلی کمیسیون در 14 در Sec در مقابل ادواردز ، 540 ایالات متحده 389 (2004) (در بازگرداندن به مدار یازدهم) مراجعه کنید.

      [11] بر اساس تجربیات ما تا به امروز ، سرمایه گذاری در دارایی های دیجیتال سرمایه گذاری هایی را در یک شرکت مشترک ایجاد کرده است زیرا ثروت خریداران دارایی دیجیتال با یکدیگر یا موفقیت تلاش های مروج مرتبط بوده اند. به Sec v. Int'l Loan Network ، Inc. ، 968 F. 2d 1304 ، 1307 مراجعه کنید (D. C. Cir. 1992).

      [12] Howey ، 328 ایالات متحده در 298. همچنین به Tcherepnin ، 389 ایالات متحده در 336 مراجعه کنید ("در جستجوی معنی و دامنه کلمه" امنیت "در [اعمال] ، فرم باید برای ماده نادیده گرفته شود و تأکید باید باشددر مورد واقعیت اقتصادی. ")

      [13] وینر ، 320 ایالات متحده در 352-53.

      [14] Sec v. Glenn W. Turner Enter. ، Inc. ، 474 F. 2d 476 ، 482 (9th Cir.) ، گواهی. رد شده ، 414 ایالات متحده 821 ، 94 S. Ct. 117 ، 38 L. ed. 2d 53 (1973) ("ترنر").

      [15] در این راهنمایی ، ما از اصطلاح "شبکه" به طور گسترده استفاده می کنیم تا عناصر مختلفی را که شامل شبکه دارایی دیجیتال ، شرکت ، پلتفرم یا برنامه است ، در بر بگیرد.

      [16] ما می دانیم که دارندگان دارایی های دیجیتال ممکن است در عملیات شبکه تلاش کنند ، اما این تلاش ها این واقعیت را نفی نمی کنند که دارندگان دارایی های دیجیتال به تلاش های AP متکی هستند. اینکه یک طرح "مسئولیت های اسمی یا محدود را به [سرمایه گذار] اختصاص می دهد ، وجود یک قرارداد سرمایه گذاری را نفی نمی کند."Sec در مقابل Koscot Interplanetary ، Inc. ، 497 F. 2d 473 ، 483 n. 15 (5 Cir. 1974) (علائم نقل قول و نقل قول حذف شده است). اگر AP تلاش هایی را انجام دهد که "موارد غیرقابل انکار قابل توجه باشد ، آن تلاشهای اساسی مدیریتی که بر عدم موفقیت یا موفقیت شرکت تأثیر می گذارد" ، و AP صرفاً انجام کارهای وزیر یا روتین نیست ، پس احتمالاً یک قرارداد سرمایه گذاری وجود دارد. به ترنر ، 474 ایالات متحده در 482 مراجعه کنید. همچنین به گزارش DAO مراجعه کنید (اگرچه دارندگان Token Dao حق رأی گیری خاصی داشتند ، اما آنها به طور منطقی به تلاش های مدیریتی دیگران اعتماد داشتند). تلاش های مدیریتی و کارآفرینی به طور معمول شامل تخصص و تصمیم گیری می شود که از طریق استفاده از مهارت و قضاوت بر موفقیت تجارت یا شرکت تأثیر می گذارد.

      [17] به عنوان مثال ، Gary Plastic Packaging Corp. v. Merrill Lynch ، Pierce Fenner & Smith ، 756 F. 2d 230 (2d Cir. 1985) را ببینید.

      [18] به Forman ، 421 ایالات متحده در 852 مراجعه کنید.

      [19] موقعیت هایی که دارایی دیجیتالی قابل تعویض یا قابل بازخرید فقط برای کالاها یا خدمات درون شبکه یا روی یک بستر قابل بازخرید است ، و در غیر این صورت ممکن است منتقل یا فروخته نشود ، احتمالاً ممکن است مبلغی برای یک کالای خوب یا خدماتی باشد که خریدار در آن قرار داردبرای استفاده یا مصرف دارایی دیجیتال انگیزه دارد. به بحث در مورد "سایر ملاحظات مربوطه" مراجعه کنید.

      [20] همانطور که در بالا ذکر شد ، در زیر هاوی ، دادگاه ها یک تحقیق عینی را انجام می دهند که بر خود معامله و نحوه ارائه آن متمرکز شده است.

      [21] به Forman ، 421 ایالات متحده در 852-53 مراجعه کنید (جایی که یک خریدار "فقط با چشم انداز بازگشت" در سرمایه گذاری خود جذب نمی شود. [اما] با تمایل به استفاده یا مصرف کالای خریداری شده انگیزه داردقوانین اوراق بهادار اعمال نمی شود. ").